原声带： EL-P（ft. Aesop Rock）- Run The Numbers
在我写这篇时事通讯的这些年里，我遇到过很少有像CoreWeave这样糟糕的公司——一家“人工智能云提供商”，向希望运行或训练其模型的人工智能公司出售 GPU 计算。
CoreWeave 原本打算上周上市，初始估值为 350 亿美元。虽然它不是一个容易辨认的名字——比如 OpenAI、微软或 Nvidia——但这家公司值得观察，如果不是因为它可以说是我们在当前生成人工智能炒作泡沫中看到的第一笔大型 IPO，而且无疑是最大的 IPO。此外，这是一家从事人工智能基础设施方面的公司，人们自然会认为所有的钱都在这方面——为超大规模企业提供服务器来运行他们容易产生幻觉、无利可图的模型。
你可能会认为这样的公司会是一家蓬勃发展、健康发展的企业。然而，粗略地浏览一下其财务披露文件就会发现，这家公司充其量是岌岌可危的，而且，在我最无情的观点中，它完全是腐臭的。如果这家公司属于任何其他行业，也会被视为这样。除此之外，它是生成式人工智能热潮的旗手之一，因此，它存在于自己的现实扭曲领域中。
不管怎样，CoreWeave 的 IPO 计划似乎已经被推迟，目前还不清楚它最终何时会在公开市场首次亮相。我认为延迟的原因如下。
首先（我们稍后会讨论这一点）， 3 月 10 日，OpenAI 宣布与 Coreweave 完成了一项价值 119 亿美元的交易，将从该公司采购人工智能计算，同时还持有该业务 3.5 亿美元的股份。这种安排无疑改变了估值等背后的一些计算。
此外，Coreweave 现在还发布了S-1的修订版本，该文件是所有公司在上市前必须提交的文件，可作为潜在投资者的招股说明书，揭示该业务的优势和劣势。与 OpenAI 的新合作关系确实使一些事情变得复杂，包括风险（我们稍后将讨论），因此 CoreWeave 必须发布其招股说明书的更新版本自然是有道理的。
我花了太长时间阅读 CoreWeave 的 S-1。对于外行来说，S-1 文件通常是残酷的。美国证券交易委员会和联邦法律要求完全、坦率的诚实。对于想要上市的公司来说，这是一种欺凌，他们向任何拥有网络浏览器的人透露所有肮脏的秘密，从而确保那些在第一天投资该公司的人能够做出明智的决定。
正如我们在 WeWork 的案例中所看到的那样，S-1 文件中包含的披露内容往往是具有毁灭性的。它暴露了该公司日益严重的亏损、债务负担和疯狂的现金消耗，并引发了人们对这家公司的可持续性的质疑，该公司为了追求增长而签署了数百份昂贵的长期租赁合同，尽管从未盈利。几周之内，WeWork 取消了 IPO，其首席执行官兼创始人 Adam Neumann 也离开了公司。
旁注：顺便说一句，WeWork 后来通过与 SPAC（特殊目的收购公司，本质上是一家已经在公开市场上市的空壳公司）合并而上市。 SPAC 的存在有一个原因，那就是允许糟糕的公司上市并向投资者筹集资金，而无需经过全面 IPO 的审查。至少，2024 年之前的情况是这样，当时 SEC 开始要求寻求与 SPAC 合并并通过后门进入公开市场的公司增加披露。
毫不奇怪，许多使用 SPAC 的公司（例如失败的电动汽车制造商 Fisker 和 Lordstown Motors 以及 Virgin Orbit）最终都以清算告终，或者最终向法院申请破产保护第 11 章。无论如何，WeWork 于 2023 年申请了美国破产法第 11 章，并于次年退出破产保护，尽管公司规模要小得多，而且不再在纽约证券交易所上市。
CoreWeave 的 S-1 讲述了一家看似注定要倒闭的公司的故事，该公司 60% 以上的收入依赖于一个客户——微软。 3 月初，英国《金融时报》报道称，微软以交付问题和延迟为由，放弃了 CoreWeave 的“部分服务” ，不过Coreweave 后来否认了这一点。
然而，时机却很可疑。就在一周前，TD Cowen 发布了爆炸性报告，声称微软已经放弃了超过千兆瓦的数据中心运营，而且可能还有更多。就上下文而言，千兆瓦大约相当于伦敦或东京的累计数据中心容量——每个城市都是各自地区最大的数据中心市场。
CoreWeave 背负着 80 亿美元的债务（最近的债务筹集达到 76 亿美元，尽管该信贷额度尚未完全动用），可能无法偿还。该数字不包括在资产负债表上列为负债的其他承诺，例如各种硬件和数据中心设施的租赁协议。
更糟糕的是，尽管该公司在 2024 财年实现了 19 亿美元的收入，但在 2024 年亏损了 8.63 亿美元，其整个未来都依赖于“爆炸性增长”，而这种增长可能不会实现，即使实现了，也需要 CoreWeave 在必要的资本支出投资上花费难以估量的资金。
CoreWeave 在很多层面上都预示着所谓的人工智能革命取得了更大的成功（或失败）。该公司的核心业务涉及销售生成式人工智能不可避免的燃料——获得最新（也是最强大）的 GPU 以及运行它们的基础设施，这是该公司与 NVIDIA 密切关系（以及来自 NVIDIA 的投资）的结果， NVIDIA 给予 CoreWeave 优先使用其芯片的权利。 正如 CoreWeave 自己的 S-1 所说，它是“第一家普遍提供基于 NVIDIA GB200 NVL72 实例的云提供商”，并且是“第一家使用 NVIDIA H100、H200 和 GH200 部署高性能基础设施的云提供商之一。”
CoreWeave 在 32 个数据中心拥有超过 250,000 个 NVIDIA GPU ，由超过 260MW 的有功功率提供支持，这使其能够与我在之前的时事通讯中提到的许多熟悉的超大规模提供商竞争，尽管这是一家很少听说过的公司。相比之下，微软在 2024 年购买了 485,000 个 GPU ，并计划到当年年底拥有多达 180 万个 GPU，尽管目前还不清楚它有多少个。 Meta 可能拥有大约 600,000 个 GPU ，根据The Information 的人工智能数据中心数据库，亚马逊拥有数十万个 GPU。
简而言之，CoreWeave 的立场至少是与超大规模企业竞争的，并且是了解这些公司实际赚到（或没有）赚到的钱的一个既令人着迷又令人不安的窗口，答案是“一点也不多”。
此外，CoreWeave 的基本财务状况非常不稳定，以至于目前尚不清楚该公司将如何维持未来六个月。正如我将要介绍的，CoreWeave 的创始人是财务人员，他们在 IPO 之前已经套现了近 5 亿美元，但这样做的方式意味着，尽管只保留了公司 30% 的所有权，但他们保留了 82% 的投票权，这使他们能够驾驶一艘漏洞百出、建造不良的船朝他们认为合适的方向行驶，即使这样做可能会让 CoreWeave 陷入深渊。
如果这听起来很熟悉，那么这与马克·扎克伯格 (Mark Zuckerberg) 与 Facebook 的安排几乎相同。尽管他只持有公司一小部分股权（约13%），但他拥有多数投票权，并担任Facebook董事会主席，这确保了他作为首席执行官的地位永远不会受到挑战，无论股东有多大压力。
CoreWeave 是一家不断渴望更多资本的公司，其 S-1 指出获得新现金的潜在困难是一个潜在的风险因素。该公司计划通过 IPO 筹集约 40 亿美元，这可能将用于偿还债务、推动未来扩张，以及为公司的日常运营提供资金。然而，正如我将在本新闻稿中阐述的那样，这不足以让这家公司生存。
旁注：还记得我说过公司必须在 S-1 中列出所有脏东西，包括潜在的风险因素吗？引用的因素之一是人工智能的未来值得怀疑，以及当这些人工智能用例部署在 CoreWeave 的铁上时，客户未能“在其系统中支持人工智能用例”。
同样，微软是 Coreweave 的最大客户。从本质上讲，这表明微软实际上可能没有很好地让人们使用 Copilot 或其通过自己的生态系统许可的 OpenAI 模型，而这反过来又会损害 CoreWeave。
同一份文件还提到了常见的内容：生成人工智能对其创造者及其相关人员造成的声誉损害、监管审查以及人工智能及其商业化的不确定轨迹。
而且，虽然我们讨论的是风险因素，但其他一些事情引起了我的注意。 CoreWeave 将“财务报告内部控制的重大缺陷”列为风险因素。作为一家上市公司，CoreWeave 将被迫准备和发布定期（且准确）的财务报告。 CoreWeave 表示，在构建 S-1 时，它“发现了我们对财务报告的内部控制的重大缺陷”，这意味着“很可能无法及时阻止或发现我们的年度或中期财务报表中的重大错报”
好消息：它将能够修复它们。坏消息？这样做很可能无法在 2026 年完成，而且将“耗时且成本高昂”。
CoreWeave 表示，“负面宣传”可能会损害公司的前景，“无论负面宣传是否属实”。这是一个相当通用的声明，可以适用于任何企业，并且您会在大多数 S-1 招股说明书中看到类似的通用警告，因为它们应该全面代表企业面临的风险。然而，有一条线确实很引人注目。 “许多其他来源也可能对我们的声誉造成损害，包括我们过去经历过的员工不当行为。”有趣的！
不管怎样，我对这家公司有很多问题，但让我们从简单的地方开始吧。
寻呼Zitron医生……
第一——CoreWeave 没有稳定的业务，这对生成式 AI 来说显然是一个坏兆头
为了正确理解CoreWeave，我们必须看看它的起源故事。 CoreWeave 成立于 2017 年，以前称为 Atlantic Crypto ，是一家由三名在天然气基金工作的人创办的加密货币挖矿公司。当 2019 年加密货币市场崩溃时， 他们重新命名了公司，并购买了数万个 GPU ，CoreWeave 将这些 GPU 提供给（当时）规模小得多的公司集团，这些公司使用它们进行 3D 建模和数据分析等工作。这是一家规模小得多的企业，资本密集度也低得多，CoreWeave 2022 年盈利 1200 万美元，亏损 3100 万美元。
当 ChatGPT 于 2022 年底推出时，激活了决定科技行业下一个高速增长目标的管理顾问休眠细胞，Coreweave 再次转向，这一次为生成式 AI 提供计算能力。 CoreWeave 成为《连线》杂志所说的“人工智能繁荣的数十亿美元的支柱”，这一评论表明 CoreWeave 比实际情况要成功得多。
尽管如此，CoreWeave 通过与 NVIDIA 的关系（据报道持有该公司 5% 的股份）拥有大量 GPU，并通过按 GPU 每小时出租来赚钱。它的竞争对手包括Lambda等公司，以及亚马逊、谷歌和微软（不管你信不信）等超大规模企业，所有这些公司都销售相同的服务。
关于 CoreWeave 的收入，需要认识到的重要一点是，无论《连线》杂志怎么说，其大部分收入并非来自“成为人工智能热潮的支柱”，而是作为超大规模企业的辅助云计算提供商。当超大规模企业需要的容量超过其实际拥有的容量时，它将求助于像 CoreWeave 这样的公司来填补空缺，因为正如之前的新闻通讯中所述，建设一个新的数据中心可能需要三到六年的时间才能完成。
CoreWeave的客户包括AI初创公司Cohere、Meta、NVIDIA、IBM和微软，后者是其最大客户， 占2024财年所有收入的62% 。值得注意的是 CoreWeave 高度依赖单一客户的速度。相比之下，到 2022 年，其最大客户占其收入的 16%，这表明收入基础更加多元化且健康。
尽管 CoreWeave 表示，随着（如果？）OpenAI 开始将工作负载转移到其服务器，其对微软收入的依赖将减少至 50%，但当前的现实仍然没有改变。从广义上讲，CoreWeave 依赖于一些大笔支出的“鲸鱼”来维持生存。
根据 S-1， CoreWeave 77% 的收入来自其两个客户，后者仍未透露姓名，在文件中仅称为“客户 C”。 然而，根据 The Information 的报道，可以合理地假设是 NVIDIA ，该公司于 2023 年同意在四年内花费 13 亿美元“从 CoreWeave 租用自己的芯片”。
如果去掉这两个大合同，CoreWeave 到 2024 年只赚了 4.4 亿美元。
这些数字让我深感担忧，我将解释原因。
- 除了超大规模企业之外，CoreWeave 即便不是云领域 GPU 的最大持有者，也是其中之一。
- CoreWeave 销售的，除了 GPU 本身之外，还有生成型 AI 中最“有价值”的服务——计算。
- 因此，CoreWeave 作为一家具有超大规模规模的独立公司，表明了对生成式 AI 服务的需求。
- 除大型合同外，CoreWeave 的收入约为 4.4 亿美元，这些合同的收入为 19 亿美元。
- 提醒一下，CoreWeave 在服务这些合同方面损失了 8.63 亿美元。
- 这些数字表明以下一项（或全部）：
- CoreWeave 的商业模式没有获得足够的收入来支付其成本。
- 除了超大规模的辅助能力之外，CoreWeave 没有一个基本健全或可扩展的商业模式。
- 生成式人工智能的计算需求根本缺乏。
简而言之，CoreWeave 与这样一种理念息息相关：生成式 AI 将成为一个庞大的创收行业，也是一个计算密集型行业。 CoreWeave 的未来需要一个尚未表现出任何有意义的产品市场契合度的行业实现如此显着的增长，以至于计算公司转变为石油公司，而此时微软——最大的 GPU 计算提供商和拟议资本支出最高的超大规模提供商——已经撤回了超过 1 千兆瓦的计算能力以及（据报道）与 CoreWeave 的部分合同。
根据 CoreWeave 的 S-1 数据，CoreWeave 的三大客户在 2024 财年的承诺支出增加了约 78 亿美元，相当于初始合同价值的四倍。为了清楚起见，这反映了未来的支出承诺，而不是向这些公司提供服务的实际收入。
虽然这看起来像是个好消息，但这也几乎是目前来自三个客户的收入的四倍，而且据报道微软已经通过其其他计算合同证明，大客户可以随心所欲地取消合同。
简而言之，这种对少数超大规模企业的依赖代表了一个根本性且可能致命的漏洞。
旁注：关于漏洞问题，更新后的 S-1 招股说明书谈到了理论上的“交易对手信用风险”。这意味着什么？从本质上讲，这是指一方拖欠另一方已支付的服务费用。如果您不支付抵押贷款，那就是交易对手信用风险。
CoreWeave 表示，如果客户未能支付代表他们建造的基础设施或提供的服务的账单，可能会给企业带来重大风险。 S-1 举了其与 OpenAI 的安排示例，CoreWeave 同意在未来五年内提供某些服务（并建设某些基础设施），以换取 119 亿美元。
尽管 CoreWeave 一般性地谈论了交易对手信用风险，并且仅以假设的方式引用了 OpenAI，但它也是本节中唯一一家点名的公司。这是有道理的，因为微软或 Meta 在不久的将来破产的可能性很小，而 OpenAI 的整个存在取决于它能够无限期地筹集比历史上任何初创公司更多的资金，同时也永远不会盈利。
而且，正如本时事通讯的读者所知，我不会评估其机会。
关于风险的最后一点：在我看来，最大的风险也许是这样一个事实：除了现有的基础设施之外，CoreWeave 本身并没有什么特殊之处。云 GPU 的商品化程度令人难以置信，不同厂商之间差异化的核心因素是价格、可用性和可用的确切硬件。公平地说，CoreWeave 在后一点上具有一定的优势，与 Nvidia 有着密切的关系，这使得它能够在最新、最好的硬件可用时获得它。
问题是，在大多数情况下，只要有足够的资金，你就可以创建一家与 CoreWeave 同等能力的公司。事实上，CoreWeave 与 Google Cloud、Azure 和 AWS 等其他超大规模提供商以及 Lambda Labs 等新兴企业有效地做了同样的事情。
那么，请告诉我，为什么这项业务价值 350 亿美元？
CoreWeave 的服务根本没有产生有意义的需求或收入。 4.4 亿美元——其中一些收入可能来自其他超大规模提供商，尽管那些支出没有微软那么多——是一个可怜的数字，这表明要么没有足够多的人想要使用 CoreWeave 的服务，要么这些服务本身实际上并没有那么有利可图，这可能是由于全速运行数十万个 GPU 的成本极其昂贵。
不管出于什么原因，这家销售所谓人工智能革命真正燃料的公司正在损失数亿美元。
更糟糕的是，CoreWeave 完全依赖其最大的客户，以至于如果没有他们，他们的整个业务就会崩溃……坦率地说，鉴于其财务状况不稳定，甚至可能会随着他们而崩溃。
这是因为维持这些收入的成本也非常高。 据 The Information 报道，CoreWeave 在 2024 年花费了超过 85 亿美元的资本支出，资金称这些支出需要 CoreWeave 承担巨额债务，以至于目前还不清楚这项业务如何生存。
第二——CoreWeave 承担了巨额债务
请原谅我，因为下面的内容会有点密集。
简而言之，CoreWeave 的运营要求其资本支出处于近乎恒定的状态，既用于构建为客户提供服务所需的数据中心，又用于购买大量电力，以及获取运行 AI 工作负载所需的专用 GPU。
CoreWeave 已通过股权融资（出售公司股票）和债务融资（贷款）筹集了总计 145 亿美元的资金。其中许多贷款的抵押不是金钱或房地产，而是“公司的财产、设备和其他资产”，其中包括用于为其运营提供动力的 GPU 的价值。这是一种新型的资产支持贷款模式，专门为 CoreWeave、Crusoe 和 Lambda 等计算销售商提供资金，类似于抵押贷款由房产价值支持的方式。
问题是，GPU正在贬值资产，这一事实最终会给这些公司带来问题。随着新芯片和新制造工艺的出现，它们最终会被淘汰。随着持续、密集的使用，它们会磨损并失效，因此需要更换。正如本文后面所述，随着这些资产贬值，CoreWeave 被迫增加每月付款，因为抵押品（可能）不再足以偿还未偿债务。
在 CoreWeave 的案例中，其筹集的资金大部分是通过债务筹集的，其中大部分来自两项延迟提取定期贷款设施 (DDTL)。这通常意味着，虽然您可以获得一定数额的资金，但该资金只能按预定的分期付款方式支付。这些分期付款可能会在一段时间后或公司达到某个里程碑时进行。 DDLT 的运作方式与个人贷款不同，您通常会预先获得现金，并立即开始还款。合同是为每笔贷款定制的，反映了企业的需求（和风险）。
根据抵押品和相关公司的收入情况，这些贷款的条款可能有很大不同。下面的所有数字都是根据相关贷款条款进行的估计，我并不试图考虑实际的利息成本。大部分情况下，我已经制定了贷款条款和还款计划，并给出了我认为 CoreWeave 所欠的最低金额。
为了你我的理智，我将只关注这些贷款，因为我相信它们本身就足以摧毁 CoreWeave。
问题贷款 1 号：DDTL 1.0
- 规模：23 亿美元（截至 S-1 提交时已全部提取）
- 2024年年利率14.11%
- 每年至少支付 8.92 亿美元的利息
CoreWeave 的第一笔延迟提取定期贷款（DDTL 1.0，如它所说）来自泰坦尼克号另类资产管理公司 Blackstone（不要与 Blackrock 混淆）和 Magnetar Capital。Magnetar Capital 是一家总部位于伊利诺伊州的对冲基金，因参与债务抵押债券的创建而闻名，该证券产品引发了 2000 年代末的全球金融危机，筹集了 23 亿美元。该贷款现已全部提取。
该贷款的有效年利率略高于 14%，2024 年平均为 14.11%，2023 年平均为 14.12%。差异的原因是实际计算利率的方式不同。它结合了该期间的定期 SOFR（正常交易时间以外国债活动利率的平均值）加上 9.62%，或未指定的“替代基准利率”加上 8.62%。截至撰写本文时，SOFR 的 180 天平均值约为 4.6%，尽管该值可能会根据市场状况而波动。
贷款条款要求根据公司的现金流以及从 2025 年 1 月开始作为贷款抵押品的 GPU 的折旧价值按季度付款，CoreWeave 必须在 2028 年 3 月之前全额还清贷款。利息每月累积，并有最后一笔（尽管未具体说明）大笔付款。根据修订后的 S-1 文件，自贷款开始以来，CoreWeave 已支付 2.88 亿美元本金和 2.55 亿美元利息。
实际计算每月还款额是很困难的。之前的余额偿还情况并不能提供有用的指导，因为这笔贷款在 2023 年并未完全使用，而 CoreWeave 的余额为 13 亿美元。 2024年12月31日至2028年3月31日之间有13个季度。如果我们将20亿美元的未偿债务除以13，我们大约有1.5亿美元。这仅涵盖本金，而不涵盖利息——我提醒你，利息高达 14.11%。
就此而言，之前的还款也不包括从 2025 年 1 月开始增加的本金付款，以反映抵押品的折旧价值。
正如路透社 2003 年报道的那样， CoreWeave 使用其 H100 作为这笔贷款的抵押品。这些芯片目前已有近两年的历史。虽然尚不清楚这些芯片的转售价值如何随着时间的推移而变化，但值得注意的是，在云中租用 H100 的成本已从2023 年底的每小时 4.70 美元下降到每小时 8 美元，到撰写本文时仅为 1.90 美元。毫无疑问，这将影响 CoreWeave 抵押品的价值。
正如 S-1 所指出的，这笔贷款有最终的大额付款。目前尚不清楚这笔付款有多大，因为文件没有提供任何细节。尽管如此，无论巨额付款规模如何，预计从今年开始，CoreWeave 将每个季度花费约 2.5 亿美元来偿还这笔贷款，即每年 10 亿美元。
DDTL 1.0 还提出了流动性要求，尽管 CoreWeave 只需要手头有 5600 万美元现金来保留这笔贷款，而且随着还款本金的减少，这一数额也会下降。
问题贷款 2 号：DDTL 2.0
- 年利率至少10.53%
- 每年至少支付 7.6 亿美元的利息
- 76 亿美元（已提取 38 亿美元，剩余 38 亿美元）
CoreWeave 最大、最性感的贷款也由 Blackstone 和 Magnetar 共同牵头，到 2025 年 6 月最多可提取 76 亿美元（可以选择再延长三个月），并收取多项费用（预付费用、交割时付费和每年付费）。这些都是以相当深奥的方式计算的。
以年费为例。这等于 76 亿美元与贷款平均未偿债务之间差额的 0.5%，即 61 亿美元（至少 7500 万美元），以较大者为准。本质上，CoreWeave 在使用贷款时需要支付费用，并根据选择借入的金额支付利息。贷款必须在提取资金后 60 个月内全额偿还。
DDTL 1.0涉及一系列基于标准/优惠利率的奇怪利息计算，但DDTL 2.0还可以根据CoreWeave的信用评级计算进一步的利率上涨。而且变化范围很大，可接受的范围从 5% 到 12%。我之前提到的令人瞠目结舌的 10.53% 利率——尽管远高于信用良好的消费者可以支付的抵押贷款或汽车贷款——但并不一定是可以达到的最高利率。情况可能会变得更糟。
这些类似暴民的术语表明 Blackstone 和 Magnetar 并不一定相信 CoreWeave 能够生存，如果它不能生存，它们打算撕掉剩下的一切。 CoreWeave 的 S-1 表示，借款金额的实际平均利率为 10.53%，但同样，该利率可能会上升。
如果 CoreWeave 选择动用剩余的 38 亿美元，我上面提到的数字可能会增加一倍，达到每年 15.2 亿美元（同样，不考虑应计利息），基于其激进的资本支出，我相当有信心这将会发生。
DDTL 2.0 还有一个残酷的契约——如果 CoreWeave 筹集任何其他债务，它必须使用该债务来偿还该债务。这就提出了一个问题：如果未来筹集的任何债务都用于偿还 DDTL 2.0 贷款，它将如何支付 DDTL 1.0 的大额付款。
关于未来债务问题，更新后的 S-1 招股说明书表示，为了满足 OpenAI 119 亿美元交易的要求，CoreWeave 将不得不承担额外融资。它将如何实现这一目标，同时又保持遵守 DDTL 2.0 的条款，特别是在如何使用未来借款的收益方面？
S-1 在此提供了一些线索。该公司创建了一个“特殊目的工具”——本质上是一家由 Coreweave 拥有和控制的独立公司，尽管技术上不同——它将“承担为 OpenAI 主服务协议下的义务提供资金的债务”。
第三：CoreWeave 无法获得履行其义务所需的资本
所有这些看起来可能有点复杂，但实际上非常简单。 CoreWeave 2024 年的收入略低于 20 亿美元，但不知何故最终亏损了 8.63 亿美元。实际上，CoreWeave 花费 1.43 美元赚了 1 美元。
截至 2025 年 1 月，CoreWeave 在 DDTL 1.0 下的义务可能会达到每年 10 亿美元，甚至更多。从 2025 年 10 月开始，它将需要开始偿还 DDTL 2.0 贷款，这些偿还将取决于它是否从贷款中提取更多资本，以及其利率是否根据其感知的风险增加或减少。无论如何，不难想象其债务偿还额超过其 2024 年全部收入的情况。
此外，CoreWeave 还做出了很多承诺。 它计划投资超过 10 亿美元将新泽西州的一栋实验室大楼改造成数据中心， 这是与 Blue Owl、Chirisa 和 PowerHouse 合作的 50 亿美元项目的一部分， 它承诺在英国数据中心投资超过 10 亿英镑， 它承诺在欧洲数据中心额外投资 22 亿美元， 它承诺在弗吉尼亚州建设一个价值 6 亿美元的数据中心项目，并且据称已经与 Core Scientific 行使了选择权 —我稍后会描述一家非常狡猾的公司——“ 在六个核心科学站点创造约 500 兆瓦的关键 IT 负载”，并签署协议“在 12 年合同期限内将潜在累计收入增加到 87 亿美元”。
简而言之，CoreWeave 已承诺投入数十亿美元的数据中心建设，而其支付这些费用的唯一方式是通过繁重的贷款，但截至目前，它似乎没有足够的收入来支持。
CoreWeave 花费了约 28.6 亿美元，营收略低于 20 亿美元，其中 15 亿美元来自运行基础设施和扩展业务的成本，其余来自数亿美元的利息支付和相关费用。
这些数字似乎并不包括资本支出，而且 CoreWeave 自己也承认，需要巨额贷款才能继续为其提供资金。更糟糕的是， NextPlatform 估计 CoreWeave 花费了约 150 亿美元将其价值 75 亿美元的 GPU 转化为约 360 兆瓦的运行计算能力。
根据其 S-1，CoreWeave 已签订了约 1.3 吉瓦容量的合同，预计将在未来几年内推出，并且根据 NextPlatform 的计算， CoreWeave 将不得不花费超过 390 亿美元来构建其合同计算。目前尚不清楚它将如何资助这样做，并且可以公平地假设 CoreWeave 目前没有能力履行其当前的承诺。
Coreweave如何 – 一家银行拥有约13亿美元的公司，超过46亿美元的债务可用于收取的债务，并且无法在不偿还上述债务的情况下筹集进一步的资金 –实际上继续开展业务？
排名第四 – CoreWeave使用可疑且未经证实的合作伙伴来构建其整个基础架构
在我们进一步之前，有关“收缩权”的注释
“收缩权”并不一定意味着它存在。 “合同权力”是一份合同，上面写着“您将提供如此多的计算”。该术语用于故意混淆公司拥有的实际计算。
在撰写此句子时，Coreweave具有“超过360”兆瓦的主动力量，“大约1.3吉瓦的总合同权力”。这意味着CoreWeave致力于建立很多。
这些数字将很快变得相关。
2017年，一家公司成立，目的是采矿数字资产（如比特币）来产生收入，并为他人提供采矿服务。几年后，它枢纽为生成AI提供了计算。
令人困惑的是，这家公司不是Coreweave，而是Core Scientific，这是一家完全不同的公司，在2022年在灾难性的SPAC-MERGER上公开发行， 后来申请了同年第11章破产。它于2024年1月退出了破产法院，欠下了4亿美元的债务并重组了对债权人的义务，并再次返回了纳斯达克股票交易的公共市场。
2024年6月， Coreweave提出了一项未经请求的建议，以获得拒绝的核心科学（ 在宣布与Coreweave进行长达12年的合同后三天，以提供200兆瓦的计算），然后在2024年8月在2024年8月签署了一项已经存在的12年的交易中，以提供“为InfraStruction of Comenture of Corecorts of Corecture of Core core core corter corter core corter corter corter corter的交易。
根据CNBC的说法，这种能力将在“ 2026年下半年”之前运行，并将涉及重新利用现有的加密矿业硬件。这是CNBC的一句话，涉及这将有多容易：
Needham分析师在5月份的一份报告中写道，矿工目前几乎所有的基础设施都“需要从头开始并构建以适应HPC”或高性能计算。
伟大的！
截至目前， 根据首席执行官亚当·沙利文（Adam Sullivan）的说法，“比特币挖掘基础结构的最大操作足迹”，根据上述分析师的报价，很明显，您不能仅仅修改加密货币挖掘钻机来开始使用AI，因为GPUS与ASICS的整体均不同，这可能是均与Crypect的含义不同的不同。
尽管如此，Coreweave的S-1反复提到，它与核心科学达成了“超过500兆瓦的能力”的同意。
然而，目前尚不清楚核心科学实际上有多少能力，尽管它的建议和Coreweave的建议均已。截至2025年2月，核心科学有大约166,000个比特币矿工– 我应该补充一点，这可能是所有仅矿物比特币的特定应用的芯片！ ，这意味着它都没有（或可能的任何数据中心操作）与GPU或AI计算有关的任何事情。
实际上，我几乎没有证据表明核心科学完全具有有意义的计算能力。
一旦您挖掘其财务文件，事情就会变得更奇怪。 根据其截至2024年12月31日的年度报告， 核心科学的HPC托管收入为2430万美元（指高性能计算，其中包括生成AI工作负载）。
那不是错字。 2430万美元。相比之下，它从采矿和出售加密货币的收入为4.08亿美元，为第三方开采加密货币的7700万美元。
Sidenote ：假设核心科学有可能为AI工作负载重新利用比特币矿工，这对业务有何帮助？如前所述，用于转售的采矿加密和外部合作伙伴提供了其绝大多数（近95％）的收入。
在过去的三个季度中，核心科学的损失损失，在2024年第四季度损失了2.65亿美元，在2024年第三季度损失了4.55亿美元，在2024年6月损失了8.04亿美元。
Core Scientific拥有一个HPC客户：CoreWeave，该客户在10-K表格中称为“客户J”，这是每个公开交易公司都必须在每个财政年度结束时发布的年度财务报告。
核心科学，根据其10-K形式：
“……在合同上承诺约有11.4亿美元的资本支出，主要与基础设施的修改，设备采购以及与其数据中心的转换相关的劳动力，以提供HPC的大部分服务中心，以提供HPC的托管服务，以提供8.993亿美元的$ 8.993亿美元，这是我们的协议下的协议。”
该客户（核心科学的唯一HPC客户）是核心编织，预计“明年发生”的费用。
Core Scientific将如何在今年上一次破产，上一季度损失了超过2.65亿美元的公司，从而获得了Coreweave扩张的前期资本支出？ Core Scientific手头上拥有约8.36亿美元的现金和现金等价物，并且仍在清理已经存在的债务堆，即使到那时……到底有什么工作？
鉴于该公司最近退出了第11章破产保护，因此不太可能以有利的条件获得资本。
嘿，请等一下… 在Core Scientific的最新10-K中，它自豪地拥有“大约1,317兆瓦的签约功率能力，可以运营和管理最大的中心基础设施资产基础之一”。 Coreweave的S-1表示，它具有“ …截至2024年12月31日，总合同的权力扩展到约1.3吉瓦，我们希望在未来几年内推出。”
Core Scientific的唯一客户（Coreweave）签订了1.3吉瓦的能力，而神秘地，这正是Coreweave（Core Scientific的唯一客户）所说的合同。尽管Core Scientific表示，该能力的一部分是为了扩大其加密货币 – 敏捷操作而保留的，但它仍然是一个极为可疑的巧合。
然而，到目前为止，核心科学似乎没有任何有意义的HPC基础架构。尽管它可能有七个数据中心，但这并不意味着它能够满足Coreweave的Microsoft和Openai等公司的需求，这是Coreweave的两家客户的需求，这证明了它上一季度的HPC收入为850万美元，在整个财政年度获得了2430万美元。
以某种方式，核心科学打算花费十亿美元建设HPC基础设施，这是它尚未有意义的事情（ 截至11月起，它在俄克拉荷马州的一个地点上已经破碎了），并以某种方式将一定能力的公司交付给了一家公司，据称该公司将在某个时候与他们的钱相关，他们没有偿还他们的钱。
到底是怎么回事？
CoreWeave既是计时炸弹，也是生成AI的不良预兆
总结一下：
- Coreweave的利息支付可能会使每年超过20亿美元的利息付款，而在20亿美元的收入中损失了8.63亿美元。
- 该收入中有62％来自微软，该收入已重新撤回数据中心的建筑物，并且可能已经删除了一些Coreweave合同， 尽管CoreWeave否认是这种情况。
- CoreWeave的扩张对于为未来的收入和增长提供服务至关重要，它要求它投资数万美元。
- CoreWeave的数据中心的扩展取决于主要是比特币矿业公司（Core Scientific），该公司在似乎没有建造任何东西的时候，目前没有当前的HPC能力在能力上建立。
- 将加密货币挖掘数据中心转换为HPC数据中心有效地从头开始。没有简单或合乎逻辑的方法可以为AI重新利用比特币矿工。
如果CoreWeave进入IPO（并且可能会在下周就可以这样做），它将筹集约40亿美元，这可能会使它能够使其足够的跑道继续运营一年，但是到2025年10月，它每季度将面临超过5亿美元的贷款付款，而这些贷款付款将超过5亿美元，同时又试图扩大一项似乎没有盈利途径的业务。
我花了数千个单词引导您解决Coreweave的问题的原因是，这是一段时间以来的第一个有意义的技术IPO，而第一个直接连接到了AI繁荣。
CoreWeave的财务健康和收入状况表明，在为生成AI提供服务方面没有需求或利润。这家公司是所谓的生成AI繁荣的骨干，也是NVIDIA GPU的最大持有人之一，基于与Meta或Microsoft的关系，与Meta或Microsoft的关系似乎更紧密，它似乎无法早期访问该公司的最新硬件，从而使其在大型体系外的运营中获得有意义的业务。虽然它可能会向普通公司出售时装计算，但很明显，在有意义的收入点上，市场并不存在。
如果Nvidia正在出售淘金热的拾音器，Coreweave将出售铲子，并且大多数情况似乎都在变脏。如果这是一个有意义的增长行业，那么Coreweave将在印刷资金，就像汽车创造了整个亿万富翁石油男爵一样，例如John D. Rockefeller和Henry Flagler。然而，看来，在微软之外，它甚至不能因为成为AI Compute的最重要的独立提供商而无法获得十亿美元的收入。
此外，目前尚不清楚CoreWeave实际打算如何扩展。 Core Scientific是一个尚未建立的微小，未经证实的政党，尚未建立HPC数据中心，该中心必须为CoreWeave的扩张而筹集资金，希望能够偿还它。构建数据中心并不容易，由于与运行GPU的超级群体有关的大量不同的服务器架构，Core Scientific先前作为比特币采矿公司的工作不一定适用。
CoreWeave应该是生成AI的积极信号，或者至少是AI助推器闭嘴的一种方式。如果生成性AI的需求（无论是希望将其集成的公司和想要使用它的用户提供）的需求，Coreweave将赚取更多的钱，更多的钱，拥有更多样化的客户群，如果我说实话，则不必以贷款鲨鱼级利率获得繁重的贷款收入以上。
实际上，这家公司是一只狗，将向市场显示生成AI中剩下的钱或增长少。 NVIDIA的出色GPU销售与生成AI的成功相结合，而不是被视为绝望的标志，也表明，如果他们认为自己的竞争正在竞争，那么大型技术的愿意是多么愿意花费数十亿美元。
确实，证据在于使用这些GPU，而CoreWeave为我们提供了一种透明且令人恐惧的表达，表达了缺乏兴奋或真实用法的生成AI。正如我几周前假设的那样，我相信在Openai之外，生成的AI行业非常小，这一点仅强调了。
基于其收入，Amazon Web服务，Google Cloud或Microsoft Azure真正可以赚多少钱？根据信息的报告， Openai在计算机上花费了大约20亿美元来运行其型号，并又有30亿美元来培训其型号，向微软支付折扣价约为正常成本的25％。即使在最乐观的数字中， 鉴于实际上比其他所有生物AI公司都更大，更受欢迎的Chatgpt ，因此任何超级评分者如何每年赚取超过30亿美元或40亿美元的收入？
鉴于新的，更有效的模型的兴起，生成的AI在泡沫礼物范围之外的未来也没有货币之外的未来，还必须质疑是否还有很多大规模超级分析的投资。我不仅在谈论DeepSeek。 Google最新的最新Gemma 3型号的最大版本可以在单个H100 GPU上运行，根据Sundar Pichai的说法，需要将计算能力作为相似型号的十分之一。另外，据报道，百度的Ernie 4.5型号的计算需求是GPT-4.5，同时提供相似的性能，其X1推理模型据称以一半的成本优于DeepSeek R1 。
这些数字还表明，OpenAI可能是在充电方式，而不是对其服务的收费。如果它的价格为4.93亿美元（是的，这是Napkin Math） – 这是其“收入成本”，仅包括租金，权力和人员运行其服务的费用 – 服务360兆瓦的电力，而Microsoft的7.5 gigawatt Powers Is，例如，70％的Openai的Openai的计算机的计算机为70亿美元，可能是7亿美元的费用。 已经确立了Openai的成本耗尽微软的利润。
同样，这些是估计值，因为我们不知道Microsoft的确切成本，但是可以相信它与CoreWeave的合同计算很可能有助于OpenAi的增长， 这一信息得到了信息的AI数据中心数据库的进一步批准，该数据库报告说，即将在Denton，Denton，Texas，Texas Is＆I Quote for In … [for] Microsoft [] Microsoft [] Microsoft []
而且您永远不会猜测谁在建造它。没错，Core Scientific在2025年2月26日宣布，它与Coreweave合作，扩大了其在德克萨斯州丹顿的关系。
目前尚不清楚该数据中心是如何构建的，或者鉴于德克萨斯州阿比林的“星际之门”数据中心的新计划以及与Microsoft的关系的普遍令人不寒而栗。此外，微软与Coreweave对的不确定大小的取消，以及其自身从数据中心建筑物中的撤退，这与Microsoft从其独特的云计算提供商的关系中释放OpenAi ，这与OpenAI的计划相吻合，该计划与OpenAI的计划建立了自己的能力。
确切地说，这是否有意义？
虽然我只能假设，但我相信这一举动是微软试图与OpenAI脱节，抛弃其独家关系并取消其能力的扩展以及与Coreweave的合同，并根据《金融时报》 ，“交付问题和错过的期限”，“这似乎使Coreweave的基础结构都可以构建有任何实现的能力，这似乎是有意义的。
想一想。据报道，去年，Openai对Microsoft感到沮丧，因为他没有足够快地提供服务器，此后Microsoft允许Openai寻求其他计算合作伙伴，这反过来又导致Openai与Oracle和Softbank一起建立了OpenAI Compute Infrartructure的未来。一旦发生这种情况，微软决定（或已经处于过程中）在Openai的最新模型需要将成千上万的GPU在线带来时（或已经在过程中）大大降低了其未来数据中心的能力。
即使您不同意我的论文，微软仍将如何支持Openai的增长？ Openai的最新型号O-3和GPT 4.5比以往任何时候都更加重重。确切地说，取消计划能力的gigawatt有意义吗？
事实并非如此。而且我认为我们将看到世界上最大的创业变得绝望时会发生什么。