关于二级交易的主要想法
正如我的男人肯尼·罗杰斯（Kenny Rogers）唱的……
你必须知道什么时候拿着它们
知道什么时候折叠它们
知道什么时候走开
并且知道什么时候跑
你从不数钱
当你坐在桌旁
会有足够的时间来数数
交易完成后
以 1970 年代乡村音乐歌词开头的风险投资博客文章非常少见，但关于投资者何时以及为何选择在公司退出之前出售股权的文章也是如此。下面我将分享一些我们在Homebrew使用的原则，因为我知道对于基金经理来说并没有一个真正的“正确”答案。大部分讨论都是关于“进攻”——努力成为 LP 资本的好管家，以及与 VC 相关的风险/回报。我不打算解释我认为“防守”的出售理由——主要是外生因素，包括 LP 在非最佳时间表上对流动性的压力、由于合伙问题导致的资金解散等等。这些都是罕见的，但真实的，幸运的是我们公司没有处理过任何事情。
因此，在大多数情况下，风险投资者持有他们的股权，直到公司通过收购、首次公开募股或某种其他流动性事件（管理层收购等）退出。但尤其是在过去十年中，在公司取得成果之前进行销售的机会急剧增加。随着越来越多的成长型和跨界投资者进入创业生态系统，他们通常渴望将资金投入工作，并乐于通过早期员工、创始人和以前的投资者的普通股或优先股来巩固自己的地位。资本盈余也意味着新一轮融资往往提供了将部分股权出售给当前投资者的机会，否则他们会看到他们的按比例分配被削减。最后，出现了一个更强大（但仍然有些不透明）的二级市场，用于在各方之间进行股权交易。
作为早期基金，通常在种子融资期间购买公司 10-15% 的股份，这意味着我们经常被问到是否想将部分股权出售给其他获批准的投资者（更不用说来自做市商的随机 ping与公司无关）。作为前产品经理，萨蒂亚和我倾向于为此类决策制定框架，以确保内部运营的一致性和速度。我们首先询问我们的 LP（相对少数的机构投资者）和其他经验丰富的 VC，他们看到了什么，以及如果适用的话，他们如何决定如何处理自己的资产。然后，我们将其与我们自己投资组合中共同投资者行为的观察数据结合起来。
毫不奇怪，没有具体的共识。有一些伟大的投资者的例子，他们说“永远不要早早卖出——你尽可能长时间地驾驭你的赢家”，还有其他人在卖出时有*非常*具体的公式（当它达到 X 估值时，每个人都从桌子上拿掉 Y%下一轮；总是卖出，直到您达到基金的某个回报倍数，然后持有；等等）。这很有帮助，因为它让我们知道 (a) 没有通用的最佳实践，并且 (b) 同行可以有相同的目标，但采取不同的路径来实现目标。所以接下来我们编写了我们自己的规则集。听起来基本上是这样的：
- 每次投资组合进行新一轮融资时，我们都应该成为“买家”或“卖家”——这并不是说我们在每一轮中都买入或卖出，但客观地讲，我们应该希望站在桌子的一侧或另一侧。我们应该有一个意见，尽管这是由我们自己的基金策略所决定的。也就是说，我们应该是作为一个集中的早期基金的买家或卖家，而不是试图说“好吧，如果我们是一个成长基金会怎么做”。
- 我们应该努力执行既符合公司最佳利益又符合 Homebrew 最佳利益的决策。我将在下面警告这一点，但我们希望保护公司、首席执行官和共同投资者的长期利益。你不要试图自己给公司重新定价。您不会通过会出现问题的二级交易将投资者带到上限表上。等等。
- 猪会变胖，但猪会被宰杀。即使我们认为一家公司有巨大的长期上涨空间，为了管理这种风险而从桌面上拿走一些钱也不是不合适的。正如我们最近提醒的那样，市场下跌，而不仅仅是上涨。请注意动机、情绪和其他因素。在达到 DPI 目标之前采取一种方式，之后采取另一种方式是可以的，但要了解这些因素如何产生更好或更差的可能结果。在回收方面也是如此。如果我们可以卖出部分头寸，并将这些收益投入到我们认为具有更多增量上行空间的头寸中，那将增加我们的业绩。
- 我们与创始人和上限表的其余部分保持一致，直到我们不是。所有的优先股都是平等的，并且为了公司的最大利益而表现得体面？伟大的。创始人在中学阶段拿了一些钱，但仍然非常专注于建立和做出与此一致的资金决策？伟大的。在这些情况下，几乎没有额外的并发症。但如果这种情况破裂，我们需要重新考虑我们如何看待自己的立场。不是在黑暗中，而是首先表达担忧，然后尽我们所能公平对待公司，同时也为我们的 LP 维护我们的信托利益。什么是可能开始破坏上限表的情况的示例？想象一下，CEO 正坐在两份融资提议中。一个是干净的条款清单，没有结构。另一个有大量的结构（新投资者的偏好），但也为执行团队提供了股权更新，或者与首席执行官握手，他们将在交易完成后从他们那里购买 3000 万美元的股权。你可能会想，“猎人！这不会发生——董事会会阻止它”（或其他）。我想说，即使它对其他投资者和员工普通股股东来说很糟糕，它也确实如此。同样很少，但如果你冒险足够长的时间，你至少会看到一切。在这样的时刻，如果它们发生（据我所知，我可以说我们还没有经历过如此严重的事情），突然之间，我们不会朝着同一个方向划船。
风险投资的大部分成功在于知道（以及何时）购买什么。如果你做得好，很难把它搞砸。相反，如果你不是一个好的挑选者，即使你有完美的二次销售时机，也很难克服这一点。但有时 B+ 和 A- 之间的差异（或 A 和 A++++ 之间的差异）可能是一个适时的决定，可以将未实现的收益变为部分实现。