执行摘要
- 比特币已发展成为一种全球资产，具有极深的流动性，可全天候使用。这为投资者在传统市场休市时进行投机、交易和表达宏观经济观点创造了条件。
- 比特币继续证明自己是一种新兴的价值存储资产，净资本流入累计超过 850B 美元。它还充当交换资产媒介，每天处理近 9B 美元的经济量。
- 新需求的多个指标仍然较高，但远低于之前周期高峰期间的水平。
- 数字资产投资者的构成也在发生变化，比特币领域更成熟的机构投资者显着增加。随着时间的推移，这导致回撤幅度普遍下降和波动性压缩。
试验场
自 2009 年比特币诞生以来，它已成长为一种具有极高流动性的全球资产，并且全天保持活跃交易。鉴于全球事件经常发生在传统市场交易时间之外，这使得比特币成为投资者可以在周末表达观点的少数资产之一。
周末，随着市场参与者对特朗普政府对墨西哥、加拿大和中国实施关税的反应，比特币经历了大幅下跌。鉴于其他市场休市，比特币和其他数字资产先是大幅下跌，然后又复苏：
- BTC 交易价格从 10.4 万美元跌至 9.3 万美元 (-10.5%)，然后恢复至 10.2 万美元。
- ETH 的交易价格从 3400 美元跌至 2500 美元 (-26.5%)，然后恢复至 2800 美元。
- SOL 的交易价格从 236 美元跌至 184 美元 (-22.0%)，然后恢复至 217 美元。
尤其是比特币现在在世界舞台上的作用越来越大，不丹王国等民族国家正在开展大规模采矿业务，萨尔瓦多将比特币推广为法定货币，美国政府则考虑比特币作为一种货币的潜力。战略储备资产。
目前，比特币的交易价格已经连续几周高于具有重要心理意义的 10 万美元水平，许多批评者认为这是不可能的。距离 2017 年牛市期间实现的上一个对数里程碑 1 万美元已经过去了 7 年。
虽然比特币在传统投资者中的接受度不断提高，但对许多人来说，它仍然是一个有争议和两极分化的话题，通常基于缺乏内在价值或实用性的可疑主张。
尽管如此，比特币仍然巩固了其作为全球最大资产之一的地位，市值达 2T 美元，位列全球第七大资产。值得注意的是，这使得比特币的地位高于白银（$1.8T）、沙特阿美公司（$1.8T）和Meta（$1.7T），使其越来越难以被忽视。
当资产的估值和权重达到如此大的规模时，其惯性也会随之增加。连锁反应是，比特币现在需要大量新资本流入才能实现其市值的持续增长。为了探索这个想法，我们可以利用已实现上限指标来衡量流入数字资产的资本累计净流量。
如果我们以 2022 年 11 月设定的周期低点为基准，当时的实际上限为 $400B，那么比特币此后吸收了大约 +$450B 的额外资本流入，是已实现上限的两倍多。
这反映了比特币中大约 $850B 的总“存储价值”，每枚代币的定价是其最后一次在链上交易时的价格。
虽然比特币通常主要被视为一种新兴的价值存储资产，但比特币网络也能够作为比特币作为交换媒介的去中心化轨道运行。节点和矿工的结合允许任何个人或实体跨境结算支付，而无需第三方中介机构的交互。
当利用 Glassnode 的实体调整启发式仅过滤经济交易时，在过去 365 天中，比特币网络平均每天处理 $8.7B，去年转移的总价值达到 $3.2T。
已实现上限和比特币网络结算的经济量都提供了经验证据，证明比特币既具有“价值”又具有“效用”，挑战了批评者认为比特币两者都不具备的假设。
相对优势
在确定了比特币作为宏观资产的日益相关性之后，我们可以在内部转移我们的注意力，并分析其相对于更广泛的数字资产生态系统的主导地位。
自 2022 年 11 月 FTX 崩盘以来，比特币主导地位一直处于持续上升趋势，从 38% 上升至 59%。这表明，在数字资产领域，比特币的净轮换和价值增值优先于其他资产。
造成这种情况的部分原因可能是美国现货 ETF 为机构资本提供了更广泛的准入渠道。比特币作为一种稀缺资产，也有一个更清晰的核心叙述，许多人持有比特币作为对冲全球法定货币贬值的货币对冲工具。
当我们比较比特币和各种山寨币（不包括以太坊和稳定币）的市值时，我们可以看到估值差异正在扩大。再次将自己锁定在 2022 年的低点，我们可以比较市值的增长。
- 比特币市值：$363B > $1.93T (5.3x)
- 山寨币市值：$190B > $892B (4.7x)
尽管比特币和山寨币的估值规模存在差异，但两者之间的相关性仍然很强。这表明这种差异的驱动因素不是两者之间的增长率，而是进入比特币相对于山寨币领域的资本的巨大差异。
虽然比特币继续从投资者那里获得最大份额的资本，但预计比特币的主导地位将继续攀升（该指标的逆转是资本向另一个方向轮换的信号）。
新需求在哪里？
随着 BTC 价格突破 10 万美元大关，人们预计比特币风险敞口的规模将显着增加。我们可以通过评估 3 个月内购买的代币所占网络财富的百分比来评估这一点。下图描绘了该指标在突破新的周期性 ATH 后 12 个月内的演变情况。
虽然本周期的新需求很有意义，但 3 个月旧币所持有的财富比之前的周期要低得多。这表明新需求流入的规模并不相同，似乎是突然出现和达到峰值，而不是持续出现。
有趣的是，之前的所有周期都在第一次 ATH 突破后大约一年结束，这凸显了当前周期的非典型性，该周期于 2024 年 3 月首次达到新的 ATH。
如果我们将小钱包（小于 1 万美元）的转账量单独考虑出来，我们可以看到与 2021 年 ATH 相比显着下降。尽管本周期结算总量显着增加，比特币价格也显着上涨，但这一情况还是出现了。
这表明对比特币的新需求主要由大型实体主导，而不是小型零售规模实体。
我们还可以利用替代数据集，例如谷歌分析随时间的搜索兴趣来支持我们的论文。尽管该资产面临诸多有利因素，但搜索强度尚未达到 2021 年牛市期间的兴奋水平。
比特币利息随时间变化
不断变化的投资者基础
虽然比特币协议的结构和共识代码在很大程度上是固定的，但市场对其的反应是一个不断发展的动态过程。监管环境不断变化，衍生品和ETF产品等新金融工具不断围绕其发展。随着比特币周围环境的演变，比特币投资者的构成也在发生变化，这一点在本周期中最为引人注目。
在比较较小实体（虾蟹持有量<10 BTC）的余额变化时，我们注意到近年来行为模式发生了明显变化。
在 2013 年和 2017 年的牛市期间，我们可以从这些群体中识别出大量代币积累的时期，这通常是“欣快的顶部购买”的代名词。这种模式似乎已经打破了这个周期，较小的实体在调整和回调期间进行更密集的积累，然后随着市场反弹至新的最高点而转变为分配。
这表明存在更成熟、受过教育的投资者基础，即使是在那些通常被认为是散户投资者的投资者中。
美国现货 ETF 比特币工具的推出也为机构投资者提供了新的机会，提供了受监管的比特币敞口。这使得潜在的机构资本得以流动，ETF 自推出以来的 12 个月内净流入超过 40B 美元，总资产管理规模突破 120B 美元。
如果我们深入研究 IBIT 投资者上限表（正如分析师TXMC所指出的），我们可以看到机构投资者需求增加的明显迹象。这进一步证明比特币正在吸引日益成熟的投资者基础。
受控下行
链上数据的众多优势之一是它可以帮助我们分析投资者在压力时期（例如回调和回撤期间）的行为。
当我们评估牛市期间锁定的已实现损失的规模时，我们当前的周期仍然是最保守的。比特币持有者遭受重大损失的唯一引人注目的事件是 8 月 5 日的日元套利平仓。除此之外，损失幅度仍然相对较小，这表明投资者基础更加耐心、有弹性、对价格不敏感。
这与之前的周期结构明显不同，2015-2018 年周期的特点是多个时期的局部投降。 2019-2022 年期间的波动更加剧烈，经历了几次深刻而严重的投降事件，例如 2019 年中期的 PlusToken 解压、2020 年 3 月的 COVID-19 抛售以及 2021 年中期的矿工大迁移。
比特币的波动率状况也处于变化状态，实际波动率交易处于牛市的历史低位。本周期 3 个月滚动窗口的实际波动率通常低于 50%，而在前两次牛市中，其实际波动率通常超过 80% 至 100%。
这种波动性的降低，加上相对头脑冷静的投资者基础，已经表现为更加稳定的价格结构。迄今为止，2023-25 年周期在很大程度上是一系列阶梯式价格走势（向上反弹，随后是盘整期）。
我们还看到了更受控制的回撤情况，当前周期经历了迄今为止所有周期中从局部高点开始的最浅平均回撤。
总结和结论
比特币继续将自己确立为全球宏观资产。其持续的交易可用性使投资者能够在一天中的任何时间表达他们的市场观点，而其深厚的流动性使投资者能够执行大额交易。
针对比特币作为价值储存手段和交易媒介的批评，该网络吸引了超过 8500 亿美元的净资本流入，同时每天处理近 90 亿美元的经济量。这些数据在很大程度上消除了对这些说法的质疑。
最近数字资产生态系统的监管变化刺激了投资者构成的演变，导致比特币市场上有更多成熟的机构投资者。随着时间的推移，这种更有耐心、更有弹性、对价格敏感度较低的投资者基础有助于减少回撤幅度和波动性。
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原文： https://insights.glassnode.com/the-week-onchain-week-05-2025/