金融系统底层管道的变化使得 QT 不太可能运行其预期的 2 年以上课程。理想的 QT 将耗尽整个金融体系的流动性，同时将银行业的流动性保持在最低门槛之上。只有当大部分流出的流动性来自 2 吨 RRP 时，这种情况才有可能发生，而RRP持有货币市场基金拥有的资金。 MMF 可以通过从 RRP 中提取资金来投资于不断增长的国库券供应来促进 QT，但最近的数据表明他们对国库券失去了兴趣。家庭似乎已经取代货币市场基金成为票据的边际买家，并从银行部门持有的资金中为其购买提供资金。这表明 QT 可能比预期更早地将银行业流动性降低到美联储的舒适水平以下。这篇文章说明了家庭作为票据边际投资者的出现，表明这种变化是由于 MMF 费用高，并讨论了它对 QT 路径的影响。
家庭是边际买家
令人惊讶的是，2022 年第三季度短期国债的边际买家似乎是美国家庭。美联储数据显示，由于货币市场基金显着缩减持有量，经季节性因素调整后的年度美国国债购买量飙升至创纪录水平。请注意，“家庭”类别包括对冲基金，但间接证据表明它们不是美国国债的主要投资者。对冲基金通常不是票据的主要投资者，而是倾向于在回购市场为国债购买提供资金，回购市场的交易量在本季度几乎没有变化。无论如何，对冲基金占家庭金融资产的比例不到 10%。
整体家庭资产负债表表明，家庭从储蓄账户和风险较高的国债投资中进行了再平衡。国库券是储蓄存款和 CD 的替代品，两者的回报率都比同类国债接近 0% 。家庭转向票据尤其合理，因为货币市场基金显着减少了他们的票据持有量，尽管整体票据发行量增加了。有趣的是，家庭在寻求安全性和收益时忽略了 MMF。
由于费用上涨，家庭可能决定放弃 MMF。 MMF 费用遵循一个周期，即管理人员在利率低时免除费用以留住客户，但在利率高时收取全额费用。 一个 200b 美元的 MMF甚至收取 0.59% 的费用（每年 1b+ 美元）以每天在 RRP 设施按下购买按钮。家庭可以通过直接拥有国债做得更好。
资料来源：投资公司研究所。管理费导致毛收益率和净收益率之间的差距在利率上升时扩大。比账单好
MMF对票据失去兴趣会让理想的QT变得更加困难。 MMF 全年稳步从国库券转入 RRP 和机构贴现票据。 RRP 发行利率和机构 DN 收益率的预期路径均高于票据收益率。随着联邦住房贷款银行将其年度债务发行量增加500b 美元至创纪录水平，近几个月机构贴现票据的供应量激增。这允许 MMF 将到期票据收益投资到 DN 并维持其 RRP 分配，但 DN 发行的历史性激增不太可能在明年重现。除非票据收益率大幅上升，否则 MMF 可能会重新将到期票据的收益滚动到 RRP 中。
即使票据发行量增加，MMF 国债持有量继续下降由于货币市场基金对票据兴趣不大，回购贷款现在是唯一可以消耗 RRP 的管道。回想一下，MMF 的投资选择受到高度限制，只能投资于非常安全的资产。除了票据和 DN，他们还可以从 RRP 中提取资金并在回购中借出。回购融资需求在过去几个月略有上升，但绝不会接近耗尽建议零售价中的 2 吨。如果不从 RRP 中大量分配到票据中，RRP 就不能被耗尽。
SOFR 交易量有所上升，表明回购融资需求有所增长
流动性海市蜃楼
家庭作为边际票据投资者的出现表明，未来票据发行将进一步消耗银行业流动性。虽然 MMF 购买的票据本来可以通过 RRP 的提款来资助，但家庭从银行持有的资金中为其投资提供资金。家庭有 10 亿美元的储蓄存款，即使票据发行量增加，他们的持续出价也会使票据收益率对货币市场基金没有吸引力。过去一年国债票据的边际投资者似乎已经从银行持有的资金中为他们的购买融资，现在边际票据投资者也是如此。
美联储激进的 95 美元每月 QT 计划的前提是 2 吨建议零售价中存在大量过剩流动性，使银行准备金水平保持在估计的最低2 吨以上。我们对金融体系的理解总是表明 RRP 不太可能被抽干，但现在看来可能性很小。 QT 正在有效地推进银行准备金水平，高于目标约 1 吨且没有超额。在这种情况下，QT 只能持续几个月。
原文： https://fedguy.com/trapped-liquidity/?utm_source=rss&utm_medium=rss&utm_campaign=trapped-liquidity